دنیای اقتصاد نوشت: شاخص کل بازار سهام در هفته گذشته فقط ۱۷/ ۰ رشد کرد تا از تب و تاب صعود بی‌وقفه بازار کاسته شود. این اتفاق به ویژه از آن جهت حائز اهمیت است که در بین بخش مهمی از فعالان بازار در آغاز هفته قبل، امیدواری زیادی مبنی بر عبور شاخص کل از سطح روانی دو میلیون واحد وجود داشت؛ امیدی که به رغم چند نوبت خیز گرفتن شاخص برای عبور در نهایت محقق نشد و شاخص در مرز۹/ ۱ میلیون واحد، ۵ درصد دورتر از هدف فوق، به کار هفتگی خود خاتمه داد.

درگیری بورس با شاخص دو میلیونی در حالی صورت می‌پذیرد که این بازار در دو ماه گذشته رشدی معادل ۱۰۰‌درصد را به ثبت رسانده و شتاب صعود آن موجب انتشار برخی هشدارها و انتقادهای گروهی از اقتصاد دانان مبنی بر امکان تشکیل حباب قیمتی و نیز سر ریز آثار تورمی ناشی از خلق ثروت بزرگ در بازه زمانی کوتاه در سایر حوزه‌های اقتصادی شده است.

در همین حال تحولات مهمی نظیر تثبیت نرخ ارز در مردادماه و نیز افزایش تدریجی نرخ‌های سود در بازار بین بانکی و اوراق بدهی موجب شده تا تحولات عوامل بنیادی موثر بر نرخ‌گذاری سهام نیز در جهت تعدیل جذابیت این بازار رقم بخورد. مجموع شرایط فوق در کنار مقاومت روانی شاخص دو میلیونی موجب شده تا از رهگذر یک مسیر نوسانی، احتمال ورود بازار سهام به فاز استراحت در کوتاه‌مدت تقویت شود.

وقتی شاخص همه را جا می‌گذارد

در حالی که شاخص کل بورس کماکان در محدوده سقف تاریخی خود قرار دارد، نگاهی به زیر پوست تحولات بازار از شرایط متفاوتی حکایت می‌کند. بر اساس آمار موجود، تا پایان هفته گذشته، از مجموع شرکت‌های بورس و فرابورس بیش از یک‌چهارم آنها اصلاح قیمتی بیش از ۲۰ درصد نسبت به قله قیمتی اخیر داشته‌اند که مصداق قرار داشتن این سهام در وضعیت خرسی (نزولی) است. یک‌چهارم دیگر هم بین ۱۰ تا ۲۰ درصد اصلاح کرده‌اند که باز هم به لحاظ تکنیکی شرایط اصلاحی و استعداد برای ورود به فاز نزولی را به ذهن متبادر می‌کند. تنها نیمی از شرکت‌های بازار هستند که یا اصلاح قیمت نداشته‌اند یا تا ۱۰ درصد افت را نسبت به پیک(اوج) قیمت خود ثبت کرده‌اند.

این شرایط، که گویای قرار داشتن حداقل نیمی از بازار در فضای اصلاحی است، تناسبی با رفتار شاخص کل که به شدت تحت تاثیر رفتار سهام چند شرکت بزرگ است نشان نمی‌دهد. متناسب با این وضعیت، مرور عملکرد سبد اکثر سرمایه‌گذاران نشان می‌دهد که بازده آنها از شاخص بورس ضعیف‌تر بوده و این واگرایی از ابتدای تابستان، به رغم عملکرد درخشان شاخص کل بیشتر شده است. به نظر می‌رسد سرمایه‌گذاران باید به جای تمرکز بر عملکرد شاخص کل و مقایسه با آن، عملکرد خود را با شاخص‌هایی نظیر هم‌وزن یا شاخص صنایع (بسته به ترکیب سبد) بسنجند و تغییر رفتار اخیر بخش مهمی از سهام از صعود بی‌محابا به فاز اصلاحی را نیز در تصمیم‌گیری و انتخاب استراتژی سرمایه‌گذاری مد نظر قرار دهند.

دماسنج انتظارات در نقطه داغ

معمولا در بازارهای مالی از نسبت‌های مقایسه‌ای قیمت به سودآوری، قیمت به فروش، بازده نقدی و... به‌عنوان معیار اندازه‌گیری انتظارات آتی سرمایه‌گذاران استفاده می‌شود. بر این اساس هرچه نسبت‌های ارزش‌گذاری بالاتر و بازده نقدی سهام پایین‌تر باشد به این معناست که انتظار سرمایه‌گذاران از بازده شرکت مزبور بالاتر است و بالعکس. نگاهی مقایسه‌ای به سهام شرکت‌های بورس تهران از دریچه مزبور نتایج جالبی به دست می‌دهد. بر این اساس می‌توان گفت بیش از ۸۰ درصد شرکت‌های حاضر در بازار سرمایه بر اساس سودآوری ۱۲ ماه منتهی به پایان خردادماه ۹۹ نسبت قیمت بر درآمد بیش از ۲۰ واحد دارند. اگر این نسبت را به ۵۰ واحد ببریم باز هم بیش از نیمی از شرکت‌ها در حیطه مزبور قرار می‌گیرند.

در نسبت قیمت به فروش نیز اوضاع چندان بهتر نیست. بر این اساس بیش از ۸۰ درصد از شرکت‌های بورس تهران دارای ارزش بازار بیش از پنج برابر فروش دوازده ماهه گذشته هستند. باید توجه داشت که نسبت‌های P/ E گذشته نگر بالای ۲۰ یا ۵۰ و نیز P/ S بالای ۵ واحد در مقیاس جهانی در زمره انتظارات بسیار بالای سرمایه‌گذاران از رشدهای آتی طبقه‌بندی می‌شوند. در همین حال بیش از ۸۰ درصد شرکت‌های بورس در شرایط کنونی نسبت بازده نقدی (سود سالانه توزیع شده تقسیم بر قیمت سهام) کمتر از ۲ درصد دارند. با توجه به فضای رکود اقتصادی در سطح کلان کشور انتظارات بالای کنونی سرمایه‌گذاران از بازدهی شرکت‌ها تنها می‌تواند از محل تورم و افزایش نرخ آینده ارز توجیه شود؛ چشم‌اندازی که البته هماهنگی لازم را با هدف‌گذاری تورمی بانک مرکزی و نیز مسیر کنونی سیاست‌گذار در جهت تثبیت بازار ارز آزاد و نیما نشان نمی‌دهد.

سیگنال هشدار از آمار پولی

انتشار آمار متغیرهای پولی و بانکی در هفته گذشته در بردارنده پیام مهمی برای سرمایه‌گذاران بود. براساس اطلاعات منتشر شده، رشد حجم پول یعنی در دسترس‌ترین بخش نقدینگی در یک ساله منتهی به ۳۱ خرداد ۹۹ به ۶۱ درصد رسیده و رکورد بالاترین افزایش این متغیر در تاریخ بعد از انقلاب را شکسته است. این رشد اعجاب انگیز که تقریبا دو برابر افزایش حجم نقدینگی است عمدتا به دلیل تبدیل سپرده‌های مدت‌دار به سپرده‌های دیداری رخ داده است. به عبارت دیگر، حجم بخشی از نقدینگی که از آن تحت عنوان پول پرتحرک یا پول داغ تعبیر می‌شود به نحو بی‌سابقه‌ای افزایش یافته است.

این روند که به نوبه خود نتیجه کاهش جذابیت سپرده‌گذاری و افزایش نرخ‌های سود واقعی منفی در شبکه بانکی است، تبعات مهمی هم از جهت تغییر چشم‌انداز تورمی و هم از لحاظ ایجاد ناترازی در بانک‌ها به دلیل کاهش ناگهانی و سریع منابع پایدار (به‌عنوان موتور تولید تسهیلات) در پی دارد. در هر صورت به نظر می‌رسد با بروز تبعات اقتصادی روند جاری، سیاست‌گذار پولی تصمیم به تغییر تدریجی مسیر قبلی و اصلاح آن گرفته است؛ روندی که نتایج آن در افزایش تدریجی نرخ سود در شبکه بانکی و بازار بدهی قابل رصد است و احتمالا به کاهش آهنگ رشد پول در تابستان منجرخواهد شد. از منظر بازارهای دارایی از جمله بورس نیز احتمال می‌رود پس از یک دوره رشد بی‌محابای حجم پول داغ، اقدامات سیاستی اخیر منجر به کاهش عمومی التهاب در بازارها و تعدیل انتظارات فزاینده تورمی شود.